Державне регулювання фінансового сектора США в 2008-2013 роках

У статті розглядаються основні заходи державного регулювання фінансового сектора США в кризовий та посткризовий періоди, оцінюється їх ефективність. При аналізі виявлено новий інструмент контролю - ставки по заставах. В роботі аналізуються основні положення нового закону про фінансове регулювання, висунута гіпотеза про проціклічності законодавчих заходів.

Ключові слова: дефолт, облікова ставка, кількісне пом'якшення, "enough money", ставки по заставі, закон Додда-Франка.

США історично було державою, заснованим на принципах вільного ринку і досконалої конкуренції. Однак зростаючі темпи зростання економіки і посилення взаємозалежності між країнами спричинили за собою спочатку регіональні, а потім і світові кризи. Світова економічна криза 1929-1933 років, названий в США «Великою Депресією», став першим у своєму роді прикладом негативних наслідків надмірного розвитку фінансового ринку. Цей період став також відправною точкою розвитку економічних теорій, передумовою яких вважалося, що ринок не здатний прийти в рівновагу самостійно, без допомоги держави. Так зародилася теорія Джона Мейнарда Кейнса, що пропагує активне державне втручання для стимулювання економіки.

Це й не дивно, так як руйнують наслідки фінансової кризи 2008-2009 років до сих пір є головною проблемою світової економіки (див. Рис. 1-4). США випробували падіння ВВП на 0,36% в 2008 році, а потім на 3,11% в 2009 р .; рівень безробіття виріс з 4,6% в 2007 році до 9,6% в 2010 році; ринок житла занепав; п'ять системоутворюючих банків збанкрутували, що призвело до масових втрат вкладників, дефіцит державного бюджету зріс з 1,11% ВВП в 2007 році до 9,8% ВВП в 2009 році. І це лише деякі показники економічної рецесії.

Мал. 1. Приріст ВВП США до попереднього року за 2005-2012 роки [10].

Мал. 2. Рівень безробіття в США за 2005-2012 роки [10].

Мал. 3. Рівень інфляції в США за 2005-2012 роки [10].

Мал. 4. Сальдо державного бюджету США за 2005-2012 роки [6].

Після фінансової кризи в Японії в 1992-2002 році, названого «Втраченим десятиліттям», США виробили три основних принципи, яким держава повинна слідувати, незважаючи на економічний спад: не рятувати банки від банкрутства, підтримувати схему «коротких» продажів (тобто продаж без покриття) і враховувати активи на основі поточних ринкових цін. Всі три положення були порушені в період кризи 2008-2009 років [3].

Дана тема актуальна в зв'язку з наявністю різних думок про роль держави в економіці. Певні пункти державного регулювання викликали особливе незадоволення з боку деяких груп суспільства. Однак заперечувати необхідність підтримки ззовні, хоча і дорогої, було б, щонайменше, недоцільно, так як підрахований можливий шкоди від кризи перевищив би найдорожчий план по відновленню економіки.

Завданнями даної роботи є критичний аналіз основних методів регулювання фінансового сектора, використаних в передкризовий період; визначення обраних шляхів державної підтримки; аналіз ефективності вжитих заходів з опорою на офіційну статистику. Основна частина статті складається з трьох розділів: в першому розділі розглядається регулювання з боку ФРС і критика її діяльності; у другому розділі докладно розбираються основні положення Закону Додда-Франка з оцінкою їх ефективності; в третьому розділі вказані конкретні заходи державного втручання, наведена статистика результативності діяльності і її аналіз. У висновку підводяться короткі висновки про значимість державного регулювання економіки.

I. Політика ФРС в кризовий та посткризовий періоди. Відсутність жорсткого державного управління.

Одним з головних регуляторів фінансового сектора є орган, багато в чому визначає поведінку індивідуальних агентів - Федеральна резервна система. Хоча ФРС не є державною організацією, вона виконує функції Центрального Банку США, маючи право на емісію грошей, визначаючи облікову ставку і проводячи операції на відкритому ринку. Особливо важливим механізмом є облікова ставка - ставка, по якій ФРС видає кредити комерційним банкам, а також ставка, до якої згодом прив'язується більшість інших, наприклад, ставки за іпотеками. Криза «доткомів» у 2001 році, а також політика голови Ради керуючих ФРС Алана Грінспена, який виступає за лібералізацію фінансового сектора, спричинили за собою зниження облікової ставки до 1%. Гроші для комерційних і інвестиційних банків виявилися практично безкоштовними, в той час як інвестори, а саме пенсійні фонди, страхові компанії та фонди взаємних інвестицій, стали шукати альтернативу казначейських облігацій, які перестали примножувати їх дохід. Вихід був незабаром знайдений в безризикових облігаціях, забезпечених борговими зобов'язаннями і отримали рейтинг AAA, тобто, на думку рейтингових агентств, які є такими ж надійними, як і казначейські облігації. Однак дохід по ним становив замість 1% цілих 3%, що явно суперечило їхнім визначенням як безризикових активів [2, c.18].

В фінансову схему залучалися все більша кількість домогосподарств, які мріють отримати свій власний будинок, включаючи і ненадійних платників. Така система могла б функціонувати ще довше, якби ФРС не стала підвищувати облікову ставку з 1% до 5,25% в 2006 році для боротьби з інфляцією, що росте, а потім до 6,25% в 2007 році (див. Рис. 5) .

Мал. 5. Облікова ставка ФРС на період 1995-2013 років [6].

Відсутність кооперації між ФРС і комерційним сектором призвело до економічної кризи, падіння ВВП, зростання безробіття і корпоративним дефолтів. Традиційні методи контролю грошово-кредитного сектора виявилися недостатніми. Єдиним методом, до якого залишалося вдатися ФРС, - все те ж зміна облікової ставки, яка до 2010 року знизилася до 0,5%, в 2011 році піднялася до 0,75% і до кінця 2013 року трималася на цьому рівні. Поганою новиною є те, що економіка так і не вийшла на докризовий рівень з безробіттям, що дорівнює на 2013 рік 7,4%, в той час як можливості Федеральної резервної системи стимулювати економічну активність практично вичерпані. Облікова ставка прагне до нуля і її подальше зниження не може радикально змінити очікування інвесторів. США знаходиться на порозі пастки ліквідності, ситуації, в якій подальше зниження облікової ставки не буде впливати на поведінку агентів і економічну активність.

Поки облікова ставка втрачала свою колишню ефективність в регулюванні грошово-кредитних відносин, Федеральна резервна система вдалася до іншої форми контролю, а саме до політики кількісного пом'якшення. Дана діяльність передбачає скупку довгострокових облігацій у комерційних банків, тим самим збільшуючи їхні резерви. А за умови, що банк за законом має обов'язкові резерви, очікувалося, що додаткові кошти будуть спрямовані в економіку для отримання прибутку в формі кредитів. Так, в листопаді 2010 року ФРС заявила про намір викупити облігації на суму 600 млрд. Доларів [1]. Поки економіка поглинає вивільнену масу грошей, все більше чути припущення про можливу інфляцію. Поки, проте, чітко вираженого тренду зростання загального рівня цін немає: в 2011 році інфляція, обчислена, виходячи з індексу споживчих цін, склала 3,16%, а в наступному році склала лише 2,07% (див. Діаграму 3). Варто зауважити, що при стимулюванні економіки важливо розрахувати той момент, коли подальша скупка облігацій буде призводити не до пожвавлення системи, а до інфляції. В іншому випадку інфляція призведе до необхідності підвищення облікової ставки, що поверне економічну активність на колишній кризовий рівень.

Дефіцит маси грошей також є ключовим фактором визначення розвитку економіки. Один з професорів Єльського університету Мартін Шубік (Martin Shubik) в своїй статті «A Game Theoretic Approach to the Theory of Money and Financial Institutions» виробить таке поняття як «достатню кількість грошей» ( «enough money»). Він виділяє три стани економіки: 1) стан достатності грошей (enough money), тобто таку ситуацію, в якій кожен агент може дозволити собі будь-яку угоду, не вдаючись до кредитного ринку; 2) стан, в якому гроші погано розподілені (badly distributed); 3) стан недостатності грошей ( «not enough money»). [4, c. 180] Стан № 1 - це ідеальний стан, в той час як стан № 3 долається шляхом вливання додаткових коштів в економіку. Однак сучасні макроекономічні моделі не завжди відображають проміжний результат, коли збільшення грошової маси призводить до інфляції, але не до економічного зростання за рахунок неефективного перерозподілу коштів в руках агентів.

Є підстави припускати, що чим більше кредитних операцій в економіці, тим більше вона прагне до третього стану. Тим більше, глянувши на коефіцієнт Джині, який характеризує соціальну нерівність, можна помітити, що даний показник в США постійно зростає, збільшившись за останні 20 років з 43% до 48% (див. Рис. 6). Чи означає це, що економіка США неефективна? Ні в якому разі, дані показники характеризують лише схильність економіки до використання кредитних коштів та рівень розвитку кредитного сектора. Проте варто задуматися, наскільки минулий фінансова криза 2008-2009 років не вказує на необхідність знижувати «залежність» від життя в кредит і переходити до пошуку нових альтернатив ефективного розподілу грошей крім позикових коштів.

Мал. 6. Коефіцієнт Джині для США за 1992-2012 роки [6].

Новим напрямком розвитку регулювання фінансового сектора стали ставки по заставі ( «collateral rates»). Джон Джеанакоплос (John Geanakoplos), американський професор економіки, виділяє таке поняття як «цикл кредитного важеля» ( «leverage cycle»). [2, c.3] У практиці він спостерігається як зменшення або збільшення частки власних коштів позичальника в сумі покупки будь-якого товару, на який було взято кредит (у разі фінансової кризи 2008-2009 року - це будинки). При жорстких вимогах банку про наявність високої частки власних коштів кількість позичальників буде набагато менше, ніж в разі низької частки. Тому в умовах сприятливої ​​кон'юнктури і низьку ймовірність дефолту банки починають знижувати свої вимоги, що веде до стимулювання масового кредитування. Необхідність залучення все більшої кількості людей в систему спонукала банки почати видавати іпотечні кредити менш надійним домогосподарствам, не вимагаючи ні внеску, ні підтвердження доходу, що, врешті-решт, призвело до масових невиплат по іпотеці і фінансовій кризі.

З усього вище сказаного, можна зробити висновок, що спираючись на традиційні можливості грошово-кредитного регулювання, такі як облікова ставка і операції на відкритому ринку, ФРС упустила важливий фактор, при стримуванні якого можна було б не допустити розширення «фінансової бульбашки» - початковий заставу . Введення ставки по заставі в економічну модель як другий параметр (першим є облікова ставка) помітно ускладнить її, однак згодом буде сприяти створенню повної картини і стримувати занадто стрімкий розвиток фінансового сектора. Проте, ФРС, виконуючи роль Центрального Банку, не впоралася із завданнями регулювання, що призвело до необхідності більш широкого державного втручання.

II. Зміни в законодавстві США.

21 липня 2010 року стало поворотною датою для державного регулювання фінансового сектора: вступив в силу закон Додда-Франка про реформування Уолл-стріт і захисту споживачів (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act). [5] Цей закон передбачає під собою діяльність в шести напрямках: поліпшення звітності та посилення прозорості діяльності фінансових інститутів, відмова від принципу порятунку системоутворюючих фінансових інститутів ( «too big to fail»), пошук альтернатив порятунку компаній-банкрутів за рахунок державної допомоги, то тобто платників податків, захист споживачів, впровадження правила Волкера (Volcker Rule) і регулювання ринку дорогоцінних металів.

По-перше, в рамках закону створено два органи: Рада з нагляду за фінансовою діяльністю (Financial Stability Oversight Council) і Бюро фінансових досліджень і розробок (Office of Financial Research). [7] Під їх ведення крім традиційних комерційних банків потрапляють також інвестиційні банки, хедж-фонди, інформаційні центри та біржі, ринок свопів і деривативів та інші фінансові компанії. Організації займаються відстеженням можливих ризиків у фінансовому секторі і розробкою планів їх усунення.

По-друге, після втрат, яке понесло держава для відновлення економіки, США вирішили відмовитися від подальшого порятунку великих фінансових інститутів, запропонувавши за місце цього посилити відповідальність самих компаній за свою діяльність при жорсткому контролі з боку держави. Так будь-яка компанія може бути закрита при вирішенні, що вона несе небезпеку фінансовій сфері країни. Таким чином, знижується ризик великого дефолту і необхідності ліквідації наслідків шляхом внесків платників податків. Крім цього щорічно ФРС зобов'язана проводити «тести» серед банків, перевіряючи їх готовність протистояти несподіваним економічних потрясінь, а також виробляти спеціальні плани для компаній, щоб останні могли приймати грамотні рішення під час криз.

Однак не все так безхмарно, як могло б здатися на перший погляд. В одному зі своїх доповідей Дайсуке Котегава (Daisuke Kotegawa), виконавчий директор МВФ від Японії в 2007-2009 роках, розповів, що сьогоднішня економічна стабільність США досягнута досить неоднозначними методами, які підміняють реальні заходи пожвавлення економіки: замість прозорості звітності всього лише знижені вимоги до ній, а більшість великих фінансових компаній, таких як JP Morgan, наприклад, є неплатоспроможними, накопичивши занадто багато прострочених кредитів, які вони не в змозі виплатити [3]. Одночасно сама держава вперто мовчить про це, не бажаючи чергового фінансового потрясіння і погіршення очікувань економічних агентів.

Крім звичайних заперечень, які вважають, що Закон Додда-Франка відсуне фінансовий сектор США на крок назад, не давши йому найбільш ефективно відновитися і обмеживши його можливості шляхом державного втручання, під час прийняття даного акта розгорівся черговий «скандал». Другий розділ закону присвячена процедурам впорядкованої ліквідації фінансових організацій, які можуть проводитися Корпорацією зі страхування вкладів (FDIC) або Корпорацією по захисту інвесторів та цінних паперів (SIPC). Одне з положень свідчить, що всі втрати, які несе фінансовий інститут при банкрутстві, буде оплачений не з доходів держави, а за рахунок акціонерів та незахищених кредиторів банку (unsecured creditors) [5]. Дане формулювання спрямована на відмову від того, щоб помилки організації восполнялись за рахунок державного бюджету, тобто коштів платників податків, однак це ж положення означає, що ті самі незахищені кредитори банку, які можуть бути інтерпретовані як звичайні вкладники, несуть відповідальність за банкрутство банку, і вкладені ними гроші, по суті, ніяк не захищені.

Друга частина законодавчого акта наділяє споживачів фінансових послуг великими можливостями отримання достовірної інформації перед прийняттям рішень. Процедура організовується через Бюро з фінансового захисту споживачів (Consumer Financial Protection Bureau), яке консультує споживачів і допомагає їм вибрати правильні фінансові послуги, включаючи іпотеку, а також стежить за якістю тих фінансових послуг, які раніше були поза державним ведення.

Закон Додда-Франка такоже розглядається як повернення до Минулого через использование одного з Принципів закону Гласса-Стіголла (Banking Act of 1933), Скасований в 1999 году, а самє правила Волкера (The Volcker Rule), Пожалуйста розмежовує діяльність банків, что займаються СПОЖИВЧИХ кредитами и ма ють Державні гарантії, та інвестіційніх банків. Дані решение, швідше за все, прізведе до обмеження ліквідності и Розмірів фінансового сектора, проти можна вважаті, что віклікано воно Цілком адекватно причинами. Скасування банківського закону 1933 року дозволила фінансовим інститутам інвестувати вклади громадян в високоприбуткові, але ризиковані активи. Банки перестали кредитувати реальний сектор, отримавши можливість заробляти більшу прибуток в короткостроковому періоді. Фінансові компанії були готові нести ризик у зв'язку з наявністю державного страхування на ринку житла, забезпеченого компаніями Funnie Mae і Freddie Mac. Для запобігання майбутніх зловживань фінансових інститутів, було вирішено повернутися до положення про поділ різних форм банків.

Але найбільш гостра проблема, пов'язана з введенням нового закону, викликана його проціклічностью: закон стримує економічного розвитку під час рецесії, обмежуючи можливості фінансових інститутів, а в період фази пожвавлення від його найбільш жорстких принципів будуть відмовлятися, що може призвести до чергової лібералізації фінансових ринків і перегріву економіки.

III. Конкретні заходи протидії кризі.

Крім реформування фінансового законодавства багато було зроблено завдяки прямому втручанню держави у фінансовий сектор. Шляхом узгоджених дій Міністерства фінансів (через програму викупу проблемних активів - Troubled Asset Relief Program), Федеральної резервної системи і Корпорації зі страхування вкладів були приведені в дію кілька заходів із протидії фінансовій кризі. Основними способами стимулювання економіки на даний момент є: фінансові програми ФРС; тести, що оцінюють стан великих банків; фінансова допомога банкам через TARP; Recovery Act; програма стимулювання банківського кредитування під заставу цінних паперів (TALF); робота таких організацій, як AIG, Freddie Mac і Funnie Mae; запобігання втрати права викупу закладеного майна, а також діяльність Адміністрації малого бізнесу (SBA) [7].

Варто, безсумнівно, сказати про результати, досягнуті державним втручанням в фінансовий сектор. По-перше, на період березня 2009 року банки, що брали участь в програмі TARP і отримують від неї фінансування, повинні були виплатити 238 мільярдів доларів. На квітень 2013 року 99% цієї суми було погашено, борг за банками становив лише 3 мільярди доларів.

Близько 24 мільярдів доларів було витрачено на підтримку малого бізнесу. В цей же час банки додали до свого власного капіталу близько 450 мільярдів доларів, які тепер працюють як подушка безпеки в разі нових економічних потрясінь, знижують залежність від кредитних ресурсів і можуть бути витрачені на вкладення в довгострокові проекти. Наявність позикового короткострокового капіталу скоротилася з 62% в 2007 році до 37% в 2013 році, підвищивши стабільність фінансових інститутів.

Передбачувані витрати державного сектора, спрямовані на вихід з кризового становища, оцінювалися в трильйони доларах: 4 трильйони на порятунок банків, 1 трильйон на підтримку Funnie Mae і Freddie Mac, близько 350 мільярдів на програму викупу проблемних активів. Однак згодом деякі інвестиції виявилися цілком прибутковими для держави: на Funnie Mae і Freddie Mac було безповоротно втрачено близько 179 мільярдів доларів, але таку ж суму заробила ФРС на своїх програмах; інвестиційні програми TARP і AIG також окупилися і принесли прибуток у сумі двох мільярдів доларів.

Не можна проігнорувати той факт, що багато завдань так і не були вирішені: високий рівень безробіття досі залишається на рівні 7,4%, що на 3% більше докризового рівня; на четвертий квартал 2011 року реальний ВВП склав 94,5% потенційного ВВП; на кінець 2010 року заборгованість домогосподарств становила 119% від наявного доходу, який в середньому за останні 10 років зменшився майже на 4000 доларів [8]. Ринок житла досі залишається в стані стагнації зі ставками по іпотеці в 4% при обліковій ставці ФРС рівній лише 0,75%.

IV. Висновок.

Фінансова криза 2008-2009 років є найглибшою рецесією з часів Великої Депресії. Лібералізація ринку на початку 2000-х років завдяки відмові від Закону Гласса-Стіголла і зниження облікової ставки ФРС до 1% викликала бурхливе зростання американської економіки протягом восьми років. Однак стало зрозуміло, що кредитний ринок має свою межу і, хоча основою фінансової бульбашки служив реальний сектор - ринок іпотечного житла, виробництво деривативів швидко «відірвалося» від нього. Дерегулювання ринку дозволило багатьом комерційним банкам купувати короткострокові прибуткові, але ризикові активи за рахунок коштів своїх вкладників; впевненість в тому, що ціни на житло будуть постійно рости, породила схему перерозподілу ризиків, яка повинна була бути стійкість в будь-якому з двох випадків: перший, сім'я платить за іпотеку, другий, сім'я перестає платити. Лопнув фінансовий міхур справив руйнівний ефект: 8,8 мільйона людей залишилися без роботи, добробут домогосподарств скоротилося на 19,2 трильйонів доларів. [8] Класичного регулювання ФРС не вистачає, так як облікова ставка, знову знижена до 0,75%, не дає достатнього стимулу для пожвавлення економіки, політика кількісного пом'якшення обмежена моментом, в якому зростання економіки перейде в зростаючу інфляцію. Після кризи одним з можливих напрямків регулювання фінансового сектора крім попередніх двох може стати контроль над заставами, а саме, нормативне визначення частки покупки, яку позичальник повинен оплачувати, використовуючи власні кошти.

Держава стала діяти багатосторонньо: воно намагається і допомогти вкладникам, і «витягнути» системоутворюючі фінансові інститути, і простимулювати малий бізнес. Велика кількість програм, кошти яких в період кризи здавалися безповоротно втраченими, насправді дали результат в пом'якшенні наслідків кризи і скорочення тимчасового періоду відновлення економіки; інвестиції деяких програм ФРС і TARP повернулися до державного бюджету додатковими надходженнями, що, безумовно, говорить про ефективність даної державної підтримки.

Новий Закон Додда-Франка помітно обмежив можливості фінансових інститутів, особливо великих, і помітно підвищив їх відповідальність. Однак такий жорсткий законодавчий акт ускладнить швидкий вихід з рецесії і буде перешкоджати бурхливому розвитку фінансового сектора. Очікується, що в процесі виходу країни з кризи і появи більш сприятливих перспектив його положення будуть пом'якшені. Особливі побоювання викликає пункт про те, що банкрутство банку лежить на плечах у акціонерів і вкладників, що означає відмову держави покривати борги банку, що, отже, веде до незахищеності вкладів.

Перед США варто ще цілий ряд проблем, що не вдалося вирішити за п'ятирічний період. Подальший одночасне зростання економіки і потреби в кредитах незабаром може стати причиною лобіювання інтересів фінансових інститутів і пом'якшення до них вимог, що може знову привести до кризової ситуації. В такому випадку основним завданням держави є ефективне обмеження зростання фінансового сектора на етапі піку загального економічного розвитку, щоб згладжування економічного циклу дозволило пройти можливу подальшу рецесію без глибокого спаду і без важкого тиску на державні бюджетні кошти.

література:

1. Garbade, Kenneth. Will "Quantitative Easing" Trigger Inflation / Federal Reserve Bank of New York // http://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2011/06/will-quantitative-easing-trigger-inflation.html

2. Geanakoplos, John. Solving the Present Crisis and Managing the Leverage Cycle . - Cowles Foundation Discussion Paper No. 1751, 2010 - p.49

3. Kotegawa, Daisuke. Latest Developments of the World Economy / Лекція 18 червня 2013 році в НДУ ВШЕ // http://www.hse.ru/video/87629964.html

4. Shubik Martin A Game Theoretic Approach to the Theory of money and Financial Institutions . - Cowles Foundation Paper No. 767, 1990. - p. 172-219

5. "Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act" / United States House of Representatives // http://www.house.gov/

6. Federal Reserve Bank of St. Louis, FRED // https://research.stlouisfed.org/

7. Financial Crisis Response 2012-2013 / The US Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

8. The Financial Crisis Five years later: Response, Reform, and Progress / The US Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

9. The US Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

10. The World Bank // http://databank.worldbank.org/data/home.aspx

Основні терміни (генеруються автоматично): облікова ставка, фінансовий сектор, США, TARP, банк, фінансова криза, Федеральна резервна система, AIG, державне втручання, державне регулювання.